李壮
历史总是惊人的相似，时隔7年，宝钢又一次豪爽出手。
2005年8月25日，宝钢集团携40亿元增持计划入场扫筹，力挺4.53元防线。
2012年8月27日，宝钢股份(4.36,-0.03,-0.68%)抛50亿元回购方案提振信心，强推5元回购上限。
然而令市场大跌眼镜的是，这一次机构投资者对宝钢的回购计划却并不买账，宣布回购后第一个交易日，宝钢股份股价勉强收出涨停，当日有机构投资者通过专用席位一次性抛售宝钢股票超过3000万股。当日涨停价为4.4元，距离回购上限仍有近15%的折价。
“宝钢股份今年业绩比我们此前预计的差很多，如果扣除掉转让资产带来的非经常性损益，宝钢全年业绩也就在2毛以内。5元价格，20倍市盈率显然估值偏高。”一位长期跟踪宝钢股份的券商研究员给出机构“仓皇跑路”背后的真实原因。
50亿元回购 幕后玄机重重
从40亿元增持到50亿元回购，在普通投资者眼中宝钢股份尽显蓝筹风范，然而在一些职业投资人看来，宝钢股份豪爽出手的背后却是玄机重重。
“2005年40亿元增持方案是宝钢股份股改的配套方案之一，当时解决股权分置改革处于起步阶段，很多钢铁上市公司的股改预案引发广泛质疑，以唐钢为代表的公司方案推出后股价即暴跌。”资深私募人士王巍直言，宝钢当初的增持计划一定程度是为了取悦中小股东，股改方案想获通过，大股东需要回避表决，存在中小股东联手否决预案的可能。
在宏观环境上，2005年全球性资产泡沫的苗头初现，铁矿石等主要大宗原材料遭遇国际游资爆炒。在宝钢的相关公告中，2005年二三季度业绩初现滑坡，主要原因归结为铁矿石涨价。在随后的两年中，全球流动性过剩演变成一轮极度疯狂的资产投机泡沫，钢铁等原材料价格暴涨，宝钢获益匪浅，增持行为也得以大幅溢价。
“如今的市场环境与7年前截然不同，国际铁矿石价格一路走低，宝钢也在六七月连续下调钢材出厂价格。宏观环境恶化，机构都看不清未来经济走向，对于宝钢业绩预期普遍进行了调降。”王巍判断，宝钢维护股价的方法之所以选择回购而不是增持，增持更多是看重未来股权增值预期，回购则体现了防御型策略，以压缩股本提升股票收益，以便更好地过冬。
相隔7年，宝钢股价保卫战的实施主体从集团公司过渡为上市公司，与今年年初的一系列资产转让不无关系。
根据上市公司与集团公司在今年2月签署的资产转让协议，宝钢股份向集团公司出售不锈钢、特钢资产，获得收益90.9亿元的现金收入。财报显示，今年一季度上述两部分资产净亏7.4亿元，第二季度不锈钢、特钢资产已经不再合并表报，这一定程度提升了上市公司的半年报业绩水平。
这笔转让看似上市公司捞到了实惠，既剥离了不良资产，又提升了盈利能力。但是实际上受到了舆论的广泛质疑，不锈钢、特钢两个事业部地理位置优越，厂区具备较大土地增值潜力，曾有南方媒体做出估算，仅仅两块土地的拆迁补偿金就会超过250亿元。从转让结果来看，上市公司仅仅获得了90.9亿元的现金收益。
大股东宝钢集团一只手廉价收购上市公司资产，另一只手却发动了“回购”游戏。
按照宝钢股份抛出的回购计划，公司准备在回购方案通过的12月内，以交易所集合竞价的方式，按不超过5元/股的价格回购股份，回购总额最高不超过50亿元。回购股份数约10亿~12亿股，占公司总股本约5.7%，占社会公众股约22.8%。
“宝钢股份可以实施回购，很大程度上得益于转让资产获得的现金流入。”国都证券煤炭、钢铁行业分析师王树宝认为。
目前大股东宝钢集团持股宝钢股份约131亿股，占到总股本的75%。方案推出后第一个交易日宝钢股份股价即上涨10%，大股东持股市值增长60亿元，如果最终回购计划将股票价格推升至5元以上，宝钢集团股权增值超过120亿元。收购上市公司资产付出的90.9亿元资金在股权增值过程中尽数完成“对冲”，同时还赚了30亿元。
记者致电宝钢股份证券事务部，询问在回购计划推出过程中，上市公司是否与大股东进行了充分沟通。相关工作人员的回复极为委婉，“上市公司董事长以及众多高管均在集团公司有任职，相关方案是董事会拟定的。大股东方面是否知情，并不方便评价。”
7年前40亿元增持计划护航股改，7年后50亿元回购玩转腾挪游戏，大股东的如意算盘打得确实精明。
机构不买账 抛“钢”跑路
宝钢股份回购方案一经亮相，就在市场引起轩然大波。多数普通投资者乐观地认为，宝钢股价会迅速逼近5元的回购价位，然而在仅仅一个涨停过后，宝钢就出现回落。当日成交报表显示，两家机构专用席位合计卖出超过1.4亿元股票，而买入的机构席位仅仅买入1692万元股票。机构投资者利用回购利好消息在大肆抛售股票。
一位不愿透露姓名的北京基金公司基金经理表示，大多数主动型股票基金都已经将类似宝钢股份这样的股票剔除在股票池外，持有宝钢的多为被动的指数型基金。
从宝钢股份中报公布的持股明细来看，除华安、银华、长信3家股票型基金持股超过1500万股外，其他重仓基金均为被动指数型基金。8月28日的成交报表中，一家机构就一次性抛售了超过3000万股，场内持有足够股份的也仅仅为华安、QFII新加坡主权基金两家。
虽然通过转让资产，宝钢股份使资产盈利能力得到一定提升，但持续恶化的经济形势，依然让机构对宝钢的前景充满疑问。
宝钢股份中报每股收益高达0.55元，但如果扣除掉转让资产带来的非经常性损益，公司经营状况恶化态势明显。今年上半年，公司销售商品坯材1185.5万吨，其中独有技术领先产品销量554万吨，实现营业收入981亿元，营业利润27.2亿元，同比大幅下降59.8%。二季度收入和毛利率有所改善，但是三季度开始钢材价格持续下跌，有券商预计前三季度业绩可能表现非常差。
在8月29日宝钢股份举行的中期业绩说明会上，总经理马国强也承认，因钢材需求不佳，同时下半年产修和年修较为集中，故下半年公司产量将适当调整。
“对钢铁企业来说，一般年底前要进行存货减值处理，对市场和账面价格进行核对，市场价低于购置价格，按照财务要求，必进行减值处理。”王树宝向记者表示，宝钢四季度业绩仍然难以做乐观估计。
一方面，宝钢股份的业绩状况让市场充满担忧；另一方面，如果回购按计划完成，大股东所占股份将大幅提升，公司一股独大的情况越发严重。
宝钢股份总股本约175亿股，大股东宝钢集团持有约131亿股，持股高达总股本的75%。前述宝钢人士给记者作出估算，如果回购10亿~12亿流通股，大股东比例 79.5%~80.3%。
根据证监会相关规则，中小型上市公司大股东持股上限为85%，大型公司持股上限为90%，如果大股东持股超过上限水平，上市公司会被强制退市。
“我们这次增持的量不是很大，大股东持股提升也比较有限。”在这位宝钢人士看来，大股东提升持股近5%数量并不大，同时也远没有触发退市红线。
西南证券(8.25,-0.07,-0.84%)首席策略分析师张刚则对宝钢的回购计划发出疑问，海外上市公司实施回购大多数是为了对抗恶意收购，大股东主动缩减流通筹码，同时也有一些公司是通过回购提升公司每股账面收益水平。但通常来讲，这些公司都是股权较为分散，类似宝钢股份这样股权高度集中的公司进行回购案例并不多。
对于回购计划最终能否按计划完成，张刚的回答耐人寻味：“如果股价回升到5元以上，按照规则，宝钢就会停止回购。全额回购也是回购，回购1股也是回购。”
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